投资项目可行性研究的基本逻辑及核心关切

李开孟

中共中央政治局常委、国务院副总理韩正在开运体育（中国）官方网站主持召开推动重大项目建设工作座谈会强调，做好前期工作是推进重大项目建设的先决条件。坚持先评估、后决策的项目前期工作程序，是项目决策科学化民主化的基本保障。提高项目前期工作质量，关键在于扎实、深入、充分做好投资项目可行性研究工作。可行性研究的关键在于“研究”，而不是堆砌项目资料，编制“可批性报告”。“研究”要有明确的目标定位、研究思路、逻辑框架、研究内容及方法体系。项目是否可行的结论得出，要建立在专业性研究论证的基础之上。在全面推动高质量发展的新时代，项目的投资理念、思路方法都在发生深刻变化，迫切需要开展投资项目可行性研究理论方法体系的创新研究，紧紧围绕国家发展战略，完整、准确、全面贯彻新发展理念，坚持创新驱动、绿色低碳，切实厘清可行性研究的基本逻辑，高度重视可行性研究的质量提升，谋划做好重大项目储备，增强资源要素配置的可持续性，加强节约集约利用土地和生态环境保护，深入论证、科学决策，按照高质量发展的要求，扎实推进重大项目建设，更好发挥有效投资的关键作用，为稳住宏观经济大盘提供有力保障。

一、投资项目可行性研究的基本逻辑

(一）所有类型建设项目可行性研究均应聚焦六大研究维度

不同类型投资项目可行性研究的内容及侧重点都有很大区别，但基本逻辑应该保持一致，就是要围绕着投资项目的建设必要性、方案可行性及风险可控性三大目标开展系统化专业研究。其中，项目建设必要性的研究，应通过需求可靠性研究得出结论；项目建设方案可行性的研究，应从工程可行性、运营有效性、财务合理性和影响持续性等四个维度进行研究论证；项目风险可控性的研究，应通过各类风险管控方案的研究得出结论。这样，就形成了投资项目可行性研究的基本逻辑框架，即聚焦需求可靠性、工程可行性、运营有效性、财务合理性、影响持续性和风险可控性等六大专业维度，相应地围绕产出目标、工程目标、运营目标、财务目标、效果目标和风控目标等六大目标依次展开研究。

1.产出目标

通过项目产出需求研究，分析拟建项目的产出目标，从多个层面对项目建设的必要性、产出范围，以及工程产出和战略目标的契合性等进行分析评价，研究项目的需求可靠性（Demand Reliability）。需求方案强调从经济社会发展及战略规划管理的视角，通过宏观战略、发展规划、社会需求、市场预测和企业战略等角度进行调查分析，研究投资项目“做什么、不做什么”的问题，确定项目的功能定位、建设规模和产出方案，明确项目建设的必要性。

2.工程目标

在需求分析及产出界定的基础上，研究实现产出方案及满足需求目标的工程技术路径和实现方案，判断投资项目的工程可行性（Engineering Feasibility）。拟建项目工程目标的研究，主要从工程技术方案策划的视角，论证项目实体如何建成，通过对项目场址、建设条件、工艺方案、设备方案和工程方案的科学性、合理性、先进性、适用性、可靠性、安全性等方面比选，论证工程技术可行性；通过对招标方案、平面和竖向布置、施工组织设计、施工难度和工期等方面的分析，论证组织实施的可行性；通过竣工验收和试运行方案研究，确保投资项目按照预定标准建成，并具备达到设计生产或运营服务能力，判断工程建设的工程可行性。可行性研究应至少提供两个具有工程可行性的项目建设方案，确保项目决策建立在方案比选的基础之上。

3.运营目标

在需求研究和工程可行性分析的基础上，研究项目建成投入运营的商业模式、管理机构、资源保障及生产运行组织实施方案，评价项目投资产出能否顺利交付并实现可持续运营，研究投资项目的运营有效性（Operational Efficiency）。运营目标的研究，强调从经营管理者的视角，分析项目投产运营实现的产出目标；通过设计项目商业模式，提供项目正常生产或运营服务所必要的原料、燃料动力、人力等条件，保证项目提供符合产品质量或服务标准要求的产出交付方案，实现项目稳定有效运营。

4.财务目标

基于项目周期全过程财务现金流量的分析预测，研究项目的投资及融资需求，对拟建项目的融资方案、投资盈利能力、债务清偿能力、支付可负担性及财务可持续性进行系统性研究，评价项目的可融资性及财务方案的可行性，判断拟建项目的财务合理性（Financial Rationality）。财务方案强调从投资回报和财务可持续性的视角，统筹考虑项目全生命周期的现金流入和流出，在投资估算和融资方案研究的基础上，构建财务模型，判断项目财务可行性，明确项目对各财务主体的价值贡献及财务现金流量的平衡和可持续性。

5.效果目标

分析拟建项目对经济增长、社会发展、生态环保、资源利用等方面的影响效果，评价拟建项目的社会发展、就业增收、减贫解困、生态环境、双碳目标、资源配置、经济影响等效果，评价投资项目的影响持续性（Impact Sustainability）。影响效果评价强调从维护公共利益的视角，在项目实体之外的更高层次及更广视角，分析投资项目在工程建设和运营期间，对项目外部产生的正面效果和负面代价，包括识别和评价投资项目预期产生的各种影响，制定和实施有效措施对影响效果进行持续性管控，体现完整、准确、全面贯彻新发展理念的要求，为经济社会全面协调可持续发展做出贡献。

6.风控目标

分析对投资项目的产出、工程、运营、财务及影响等目标实现的不确定性和风险因素，研究通过方案优化实现项目多维目标的风险管控方案，评价投资项目的风险可控性（Risk Controllability）。风险可控性评价强调从底线思维的视角，通过风险识别、风险分析、风险评价、风险预警、风险管控和持续监测等多种方式，以最优成本获得理想的安全保障，减少风险事件造成的损失和不利影响，确保拟建项目风险可控。

(二）各类项目应结合具体情况灵活选择专业研究模块

可行性研究工作需要重视投入产出之间、项目直接目标与宏观目标之间、目标体系与评价指标之间、内外部假设与配套条件之间的逻辑关系，通过系统分析最终得出项目可行性研究的结论。可行性研究应坚持结果导向，不追求大而全的研究内容，要强调注重实用性，强调研究内容的专业性和针对性，不必赘述对研究结论没有支撑作用的资料性内容。按照需求可靠性、工程可行性、运营有效性、财务合理性、影响持续性和风险可控性等六大维度，从建设必要性、方案可行性及风险可控性等三大目标出发，对各个维度需要对研究的内容进行系统化梳理，形成6大维度和若干研究模块的结构化可行性研究思维框架。针对具体项目的可行性研究，应结合拟建项目的技术经济特点及投资决策的实际需要，有选择地确定适合拟建项目特殊需要的研究内容，进行研究模块的穿插组合，合理安排研究框架结构，兼顾整个项目可行性研究内容的系统性和针对性，以便完成确实管用的高质量的可行性研究成果。投资项目可行性研究的模块结构示意参见下图。

图 投资项目可行性研究的模块结构示意

二、可行性研究的逻辑思维方式变革

(一）对可行性研究思路进行系统性调整

随着投资审批制度改革及风险责任追踪约束机制的建立和完善，以应付政府部门审批为核心目的的“可批性研究”已经失去其存在的制度性土壤，“力求可批性、戏说可行性”的时代已经成为历史，真正意义上的专业性“可行性研究”时代已经来临，使得可行性研究真正变成专业性研究活动，从而使得可行性研究专家能够保持独立性，从实际出发，秉承实事求是的专业精神，尽可能把影响项目是否可行的各种因素进行系统性分析和综合性研究，科学客观地开展拟建项目的可行性研究工作，克服主观片面性和“长官意志”的干扰，以避免人为主观因素的影响，维护可行性研究的严肃性和科学性，避免把可行性研究作为争项目、争投资和审批闯关的工具性手段。

(二）发挥可行性研究促进高质量投资的核心作用

我国积极推动实现高质量投资，必须强调可行性研究的基础性核心作用。可行性研究通过对项目建设内容和配套条件，如市场需求、资源供应、建设规模、工艺路线、设备选型、环境影响、资金筹措、盈利能力等因素，从需求、建设、运营、财务、影响及风险管控等角度进行调查研究和优化分析，从而提出拟建项目是否值得投资和如何进行建设和运营的研究结论。可行性研究成果是项目决策的重要依据，可行性研究的内容和深度应该能够满足投资决策定方案定项目的需要，可行性研究是项目前期工作中最为重要的环节，是项目投资决策及工程方案设计的基本依据。在项目前期研究中，应统筹考虑影响项目可行性的各种因素，将各专项评价评估一并纳入可行性研究体系进行统筹论证，提高项目决策的科学化水平，为高质量投资和经济社会高质量发展服务。

(三）强调政府投资和企业投资项目均应重视可行性研究工作

要进一步明确可行性研究在政府投资项目实行审批制中的把关作用，要以增进公共利益、提供公共产品和公共服务为原则，避免投向市场充分竞争领域。要根据经济社会发展需要和财力可能合理确定投资规模，建立项目储备和滚动实施机制，根据轻重缓急有序安排拟建项目。筹措政府投资资金不得违规举债、增加政府隐性债务。严谨论证、慎重决策建设规模和建设标准，既要坚决杜绝政绩工程、形象工程和过度超前建设，也要充分考虑政府投资项目对经济社会发展的支撑引领作用，注重发挥项目建成后的长远持续效益。规范有序推进政府和社会资本合作项目，加强政府和社会资本合作项目的可行性研究，合理确定项目建设内容、投资规模及合作方案。建立健全政府投资项目决策前的公众需求表达机制和决策中的公众参与机制，使公众需求意愿成为项目决策的重要依据。

要发挥可行性研究对企业投资项目决策、核准、备案和承诺的支撑作用，不能因为政府部门不再批准企业投资项目的可行性研究报告而忽略可行性研究工作。一方面，强调任何投资项目都要重视可行性研究工作，都要对涉及项目是否可行的各种因素进行系统性研究论证；另一方面又要强调企业投资项目核准、备案和承诺研究本身仍属于可行性研究的重要组成部分。要按照“谁投资、谁决策、谁承担风险”的原则，从依法落实企业投资主体地位的角度，鼓励企业从市场需求出发、按照经济规律选择投资项目的同时，围绕产业升级、动能转换、科技创新等投资建设优质项目，增强企业竞争力和持续发展能力，积极创造社会效益。在研究落实建设方案和协作条件时，既要考虑经济合理性，也要充分论证资源节约和有效利用、保护生态环境等因素，认真履行社会责任。要着眼项目实施和投产运营，强化风险防控意识，增强风险识别的全面性和前瞻性，统筹分析国家法律法规对项目准入、安全、技术以及相关程序、手续等方面的要求，加强社会影响评价，切实防范市场风险、法律风险和社会风险。国有企业要严格按照国有经济布局和结构调整方向规范投资活动，建立健全投资决策责任制。企业应当在完成内部决策程序后向有关部门申请核准、备案及承诺，申请核准的项目申请报告或备案信息应当与可行性研究报告保持内容和结论的一致性。

(四）可行性研究要从重视形式转变为重视内容

可行性研究是固定资产投资活动的基础性工作，是确保投资项目科学决策和顺利实施的关键环节。在“力求可批性、戏说可行性”的背景下，可行性研究工作以完成可批性研究报告的编制为核心目的，报告的编写强调要重视“标准格式”，重视“规范文本”的要求，重视对“范本”的模仿和参考。新时代投资项目可行性研究工作，必须根据项目的具体特点，对影响项目可行性的各种因素进行系统性专业论证，要重视研究内容的专业性，从而对可行性研究咨询专家提出更高的专业性要求。要引导各类投资主体充分认识固定资产投资不可逆性的客观规律，坚持先研究、后建设，先评估、后决策，为准确把握投资方向、有效控制成本、规避投资风险、形成有效投资和实现工程效益奠定基础。

三、项目需求目标和产出要求的研究

(一）重视战略规划在项目可行性研究中的地位

任何投资项目的提出，都有其特定的规划背景。不应孤立地就项目论项目，割裂投资项目与战略规划之间的有机联系。要强调战略研究在项目可行性研究中的重要性，强调从整体战略的角度来论证投资项目的可行性。要发挥政府在引导投资决策中的作用，完善发展规划、产业政策、行业准入标准和技术标准体系，为各类投资主体提供依据和指导。对交通、水利等基础设施项目以及资源开发类项目，应根据相关的路网规划、流域规划、区块和工程规划开展可行性研究，各类投资者应当按照经批准的规划进行投资建设。对教育、科技、卫生、生态建设等领域公益性项目，要根据专项发展建设规划，有序引导投资建设活动，发挥可行性研究引导投资方向、适应发展趋势、间接调控投资的功能，从战略规划的视角研究项目建设的必要性、目标功能定位及项目产出方案。

(二）突出项目需求分析的重要性

项目投资是资源配置的基本形式，可行性研究的主要目的就是要确保经济资源得到有效配置。经济全球化进程的推动，使得资源配置的空间范围迅速向外延伸，提升了需求分析在可行性研究中的突出重要地位。项目目标和功能定位、目标市场的选择、竞争力分析，投资模式及融资方案的制定，各种分析数据及评价指标的确定，都应基于社会需求和市场分析进行科学审慎地谋划，并注重国际、国内市场的融合和相互影响等因素，强调市场及社会需求的系统性分析研判。

(三）重视项目产出界定

要在战略规划和需求分析的基础上，研究制定项目产品及服务方案，做好项目产出界定(output specifications)工作，要有明确的项目产出关键绩效指标（KPI）,作为项目产出能否满足需求的判断依据，并作为开展项目建设和运营方案研究的重要依据。项目产出应包括直接产出和间接产出，有形产出和无形产出等类别，并应该有相应的关键绩效指标进行界定、评价和验证。

四、项目建设和运营方案的系统性研究

(一）坚持建设方案和运营方案研究并重

要改变过去重建设、轻运营的做法，既重视工程建设方案可行性研究，也重视建成后的运营方案可行性研究，强调项目生命周期的方案优化和系统性论证，关注项目全生命周期的成本节约和资源优化配置，发挥可行性研究对项目周期全过程高质量建设及专业化运营的引导作用，推动实现拟建项目高质量投资的整体目标。

(二）重视建设及运营标准的选择和应用

投资项目建设方案和运营方案应结合所在行业的工程技术特点，遵循有关部门颁布的各类工程建设和运营管理标准，包括强制性标准和参考性标准，确保工程建设质量和安全，并满足运营绩效考核要求。

(三）优化整合资源配置方案研究

资源配置包括项目使用开发土地、林地、海域、空域、海岛、城市空间、港口岸线和矿产资源、水资源等自然资源和公共资源。资源配置要坚持使用有效性和平等可及性相统一的原则，要牢牢把握国家资源的公共属性，按照投资政策合理设置使用条件，使资源要素优先供给国家鼓励和支持的项目，确保有限资源的利用效率最大化。要强调资源配置的可持续性研究，加强节约集约利用土地及生态环境保护的研究，并结合项目特点研究各类资源配置条件的可落实性。

(四）可行性研究应摈弃纯粹的工程师思维

可行性研究不能被曲解为仅仅是“工程可行性”研究（简称“工可”），而将其他研究内容置于附属及次要的位置，以纯粹的工程师思维指导可行性研究工作。工程项目不仅要求在工程上能够实现，还要考虑工程方案能否满足相关法律法规、经济社会需要及运营可靠性等要求。就工程方案的研究而言，要重视工程方案的优化分析，发挥可行性研究对工程方案设计优化的指导作用，而不是先进行工程方案设计，再进行可行性研究工作，将工程设计成果直接引用到可行性研究报告的编制之中，而是强调要通过可行性研究和多方案比选论证，对工程设计方案进行优化，择优选择拟建项目的工程方案。

五、项目财务方案研究的质量提升

(一）更加强调投资估算的准确性要求

拟建项目的投资估算是投资主管部门或建设单位对项目方案进行决策的重要依据，也是项目融资、财务方案、建设及运营方案谋划的重要基础。可行性研究应在提高工程技术方案研究深度的基础上，提高建设投资估算的精度，为项目周期全过程投资控制提供依据，并避免项目前期阶段的投资决策失误。

(二）强调重视融资方案的系统分析论证

为了适应投资项目融资主体多元化、融资渠道多样化、融资方式复杂化的要求，要特别强调重视融资方案的分析论证，要求对投资项目的资金筹措进行资金结构分析、融资成本与风险分析，以及融资方案的比选和择优，以便为投资项目寻求融资渠道合理、融资成本较低，融资风险较小的融资方案。对于企业投资项目，必须强调从项目业主的角度，从出资人的角度，从维护公司股东合法权益和追求股东价值最大化的角度，选择负债融资及股权出资的规模和结构，进行资金成本、融资风险等的分析评价；对于政府投资的项目，要分析论证财政资金介入的必要性，介入的途径和方式，是否还有更好的替代方案等；对于政府和社会资本合作项目，应分析合作模式的可融资性，避免出现政府隐性负债，确保财政可承受性及社会资本获得合理回报。对于大型基础设施项目，应综合考虑项目经济生命周期等因素，合理策划确定融资和财务方案。不应要求在20-30年的短时间内实现基础设施投资成本的全部回收，这样既不可能也违反基础设施建设规律。要研究推出50年以上期限的基础设施建设长期债券、银行贷款及其他长期性融资工具。应善于利用政府信用为基础设施项目筹集低成本长期性资金，避免形成不合理的政府隐性债务，提升基础设施项目的可融资性和债务可负担性。

(三）强调从企业财务决策的角度进行财务评价

建立现代企业制度的前提就是要落实企业投资决策自主权，这就要求在开展企业投资项目的可行性研究中，不是在应付政府部门的审批，而是切切实实地在为自身发展而精心论证投资项目。企业投资的目的就是要追求企业价值和股东权益最大化，因此必须从企业财务决策的角度对其自身投资项目进行科学论证。要求必须改变过去将“项目”与“企业”相互分割的做法，财务分析的重点将转变为如何设计理想的投资模式和融资方案，实现企业财务决策目标。因此，企业投资项目财务分析的内容和思路框架都应进行相应调整，并改变一些投资项目可行性研究的财务分析评价流于形式的现象。

(四）重视股权并购投资的可行性研究

在现代企业财务管理模式下，企业的投资活动多种多样，既包括新建项目，也包括改扩建项目；既包括工程建设，也包括兼并、收购、资本运作等投资行为，使得可行性研究的范围大大拓展。现代公司制度的建立，将极大地激发企业的理财意识、战略发展意识和资本运作意识。企业投资项目应重视将企业战略管理、企业诊断与项目可行性研究结合起来，以投资活动为纽带，转换经营机制，嫁接新型企业组织模式，可行性研究的关注内容及分析方法应进行相应调整，为股权并购项目的可行性研究提供财务决策依据。

(五）政府投资项目要重视公共财务管理的分析

我国各级政府投资管理部门，尤其是城市政府如何经营城市，树立地方品牌形象，优化地区投资环境，应做好公共财务管理工作。政府部门及其附属机构如何做好公共设施、基础产业投资项目，政府与企业如何通过PPP模式建立合作共赢的财务运作模式，如何分析项目投资对政府公共财政的影响，应成为政府投资项目可行性研究的关注重点。在投资方案的策划分析中，还应关注政府部门应该扮演什么角色，什么职能应该交由市场去完成，公益性项目的代建方案如何制定和实施等一系列问题。

六、重视项目影响效果的专业论证

(一）重视与可持续发展相关的分析

可持续发展是21世纪世界各国普遍关注的重要议题，今后应强调可持续发展在项目可行性研究中的重要地位，强调破坏自然、掠夺自然，就是破坏自己、掠夺自己；要关注人，也要关注自然，要满足人的需要，也要维护自然的平衡；要关注人类当前的利益，更要关注人类未来的利益。充分考虑资源和生态环境的承载能力，不断加强生态建设和环境保护，合理开发和节约使用各种自然资源，努力建设低投入、少排污、可循环的节约型社会，促进人与自然的和谐共处，实现可持续发展。这就要求投资项目可行性研究中，不仅强调项目方案的选择要重视节能、节水等方面的论证，还要尤其重视经济、社会和环境影响等分析评价，不仅要论述环境保护及污染治理，而且特别强调从源头上防止或减轻污染，强调清洁生产，关注低碳发展、社会和谐和公平正义。

(二）注重社会评价在项目决策中的作用

为改变我国过去可行性研究只重视技术、工程、经济评价，基本不进行社会评价的状况，为了与国际接轨，完善我国项目评价的方法体系，应重视投资项目的社会评价，要求从项目可能产生的社会影响、社会效益和社会可接受性等方面，判断项目的社会可行性，提出协调项目与当地的各种社会关系、规避社会风险、促进社会稳定和项目顺利实施的对策建议。强调重视公众参与问题、利益相关者分析、社会公平问题、社会稳定风险评价、机构能力建设等问题。

(三）重视投资项目的经济外部性分析

政府投资管理部门为了履行公共管理职能，在项目投资活动中必须适应现代社会追求多元利益主体社会福利最大化的要求，从全社会的角度分析相关社会成员的经济利益和风险损失，利用费用效果分析或经济费用效益流量分析等方法，对项目投资的经济外部性进行分析，为判断项目投资的经济合理性及追求投资项目的公众利益最大化提供保障。投资项目的经济外部性影响分析，和投资项目的社会评价和环境影响评价一样，均属于外部性效果评价的内容。要注意投资项目的经济费用效益分析、经济费用效果分析、区域及产业经济影响分析、宏观经济影响分析等经济影响效果分析与投资项目财务评价的本质区别。对于需要关注经济影响效果的投资项目，尤其是需要占用政府资源的投资项目，不能简单地用财务评价代替经济影响评价，不能用财务现金流量分析代替经济费用效益流量分析。

(四）强调可行性研究应满足外部影响审批的要求

外部影响审批是为防止和减少项目建设造成不利外部影响的审批事项，主要包括涉及生态环境、水土保持、社会稳定、节能、压覆重要矿床、航道通航条件、农业灌排、气象探测、环境、防洪、文物保护等事项的审批。根据外部影响风险由政府评估、外部影响后果由政府监管的一般原则，政府部门从前期审批转移到切实加强项目实施过程监管，可行性研究应为政府对外部审批的监管提供专业依据。

七、强化项目全生命周期风险管控方案研究

(一）强调风险分析的重要性

与“可行性”相对应的概念，就是“不可行”，“不可行”就意味着有风险。从这种意义上讲，可行性研究就是通过不断地识别项目可能存在的各种风险因素，寻找能够规避各种风险的项目方案，从而确保项目具有可行性的过程。不重视风险分析，就是不重视项目“真正的”可行性研究。应综合分析识别拟建项目在建设和运营中的各种潜在风险因素，揭示风险来源，判别风险程度，提出规避风险对策，降低风险损失，最终目的是使项目获得成功，为项目实施创造一个平静、稳定的环境，最大限度地减少或消除外部干扰，使项目顺利投产并绩效稳定。

(二）重视项目周期全过程的风险分析

风险分析应贯穿于可行性研究的各个环节和整个过程。通过可行性研究来预测、预报和预警项目存在的各种潜在风险因素，包括项目需求、工程建设、运营管理、投融资、生态环境、社会等领域的各类风险，分析风险发生可能性及其危害程度，提出规避相关风险的对策措施，对建立和健全投资项目风险决策机制，提高前期阶段工作质量，为项目全生命周期风险管控奠定基础。

(三）重视风险管控方案的可行性研究

应根据风险分析评价的研究结论，提出风险应对措施、风险管控及应急预案，明确通过实施风险管控方案能否将项目各种风险均降低到可接受的低风险状态，评价风险管控方案本身的可实施性、实施效率及代价，对风险管控方案的可行性进行研究和评价。